胡捷上海交通大学上海高级金融学院教授，美联储原高级经济学家
以下观点整理自胡捷在CMF宏观经济热点问题研讨会（第104期）上的发言
本文字数：2725字
阅读时间：7分钟
一、百年大变局：全球化2.0倏然而至
在理解当前关税战及其潜在影响时，有必要回到全球化规则演变的底层逻辑。我们正处于一场深刻的全球格局重构中，全球化的“游戏规则”正发生根本性转变，其背后的驱动力主要包括三个维度：国家安全、文明价值观、经济利益。其中，排序的变化决定了全球化的阶段性特征。
全球化1.0阶段（2018年以前），以经济利益优先为核心逻辑，国家安全与文明价值观被相对边缘化。福山1992年在《历史的终结》中提出，世界最终将趋于自由市场与民主政治的融合。当时的美国政策主张认为，经济交往可促使不同国家在价值观上趋同，国家安全环境将越来越好，制度差异可以暂时搁置。
全球化2.0自2018年中美贸易战爆发以来逐步确立，逻辑顺序彻底翻转：国家安全优先、文明价值观第二、经济利益退居其后。美国多位高官公开表达对全球趋同的失望，认为中国并未因市场开放而改变其制度，反而影响了全球资本主义路径。
三大事件凸显这种逻辑转变：一是中美贸易战表面上围绕贸易逆差，实则涉及制造业空心化、科技主导权和制度竞争；二是新冠疫情暴露全球供应链脆弱性，加剧国家安全焦虑；三是俄乌冲突加深了全球阵营分化，联合国谴责俄罗斯的表决结果（141票赞成、5票反对、35票弃权）正是全球价值观导致格局重构的快照。
过去1.0时期，两国只要经济利益有所重叠，安全与价值便可退居二线。在这种时候基本是金钱利益导向的全球化。而在全球化2.0时代，各国更加注重政治安全与制度认同的匹配，在经济利益合作上更为谨慎。国际关系呈现出分化、重组的新趋势，尽管终局未明，但变局已然开启。在这一背景下，中国需加快出口市场多元化，扩大内需，同时推动企业加速国际化战略。在微观层面，企业也需适应全球秩序的新逻辑。
二、透视特朗普：内政、外交、关税战
在内政层面，特朗普1.0时期重视国家安全与制造业基础，主张通过关税实现贸易平衡、产业回流和蓝领就业，同时推动减税激发经济活力。2.0时期在延续既有主张的基础上拓展议题，提出“精兵简政”“黄金绿卡”“主权基金”等措施，旨在提高财政可持续性，强化美元主导地位。此外，特朗普开始更明确地提出与文明价值相关的政治主张，尽管这并非当前讨论重点。
在外交方面，他继续推行“美国优先”，本质并非孤立主义，而是基于“以实力重建国际秩序”的战略设想。特朗普并未放弃全球主导地位，而是在实力回落阶段寻求通过内外调整恢复美国优势。这一逻辑支撑下，2.0时期的政策更加系统，团队配置更为成熟，相较1.0时期的“直觉式”决策更具规划性。
在关税政策方面，特朗普1.0时期提出“三零”目标（零关税、零壁垒、零补贴），关税工具主要针对贸易不平衡和个别国家。进入2.0阶段，关税手段扩展为一种全面的战略博弈工具，甚至可称为“对等关税”驱动下的“三高”策略（高关税、高补贴、高壁垒），但其真实意图仍是通过施压达成更低的贸易壁垒和更对等的制度环境。本质上，关税政策不仅指传统意义上的关税，也包括增值税、出口退税、补贴等广义非关税壁垒。特朗普通过强化这些政策工具，意在推动产业回流，缓解国家安全焦虑，保障蓝领就业并带动财政收入增长。
三、人民币汇率：关税战结局至关重要
关于人民币汇率走势，当前难以作出明确判断，最关键的不确定性在于中美关税战的最终走向。汇率走向将在很大程度上取决于双方在谈判中最终达成的关税水平。如果关税长期高企，将对我国出口导向型经济造成较大冲击，影响就业和产业链稳定；若博弈达成“对等关税”，特别是较低水平的对等关税，反而可能带来新的平衡。
说到关税战博弈何时达成终局以及终局为何，现在仍不明朗。但博弈中有两个关键因素：一是中方面临经济循环模式调整的压力。我们高度依赖出口，需将“体外心脏”功能弱化，更多依靠内循环，这一过程必然对产业和就业造成冲击。二是美方的软肋在于中期选举与四年任期。中期选举明年11月举行，特朗普政府必须在一年内取得阶段性成果，否则恐陷“跛脚总统”困局，这构成美方最关键的博弈筹码。
从特朗普角度看，关税战可能部分达成其目标，无论是贸易平衡、产业回归、蓝领就业还是财政增收。所谓“特里芬难题”，问题不在是否满足全球外储需求，而在能否合理测算并维持这一边界。例如，全球外汇储备每年新增对美元的需求在3000亿–4000亿美元，通过贸易逆差满足即可，不构成难题。当下美国1.2万亿美元的逆差超过了这个需求。此外，贸易逆差还伴随投资回流，需综合考虑投资顺差带来的平衡。由此可见，美国并不需要实现零逆差，保留一定逆差也是合理的。
就中美关税而言，未来大概率会达成一个“对等关税”的结果。对中国和美国而言，实现贸易规则对等并非不可接受。中国发展已足够强大，有能力接受对等规则。客观而言，过去1.0时代美国关税本就偏低（约2.5%），而其他国家对其平均关税较高，且隐性壁垒众多。因此如今美国要求对等，全球范围内大多国家可接受。从各国对其关税反制表现看，态度总体也较温和。
至于最终达成何种关税水平，存在两个极端可能：一是对等“三高”，即极高关税；二是对等“三零”，即零关税。更现实的情形是介于两者之间。中国应争取对等低关税，这对全球而言是更为理性的结果。
若如此推演，涉及到的问题很多，不一一展开。简单提一下：美联储目前面临两难局面——通胀与经济下行并存，若关税持续施压经济，可能担心衰退风险大于通胀风险，因此我预期美联储今年降息的可能性较大，但仍需观察。
此处聚焦人民币汇率的讨论。人民币对美元汇率今年总体与美元指数走势呈负相关。美元指数因贸易战压力走低，可理解为全球贸易预期下调压制了对美元的需求。即使这种萎缩尚未完全兑现，仅预期本身就足以压低美元指数。我判断，随着贸易谈判进展显现，美元下行压力将逐步减轻并趋于企稳。
人民币汇率受三个“差”的影响。一是利率差，当前中美利率均存在下行预期，但美联储降息空间更大，基础利率约在4.2%-4.5%，而我国已处低位。在这种背景下，人民币汇率受到一定支撑。二是贸易差，当前汇率是在中国对美顺差预期下形成的，未来顺差可能缩小，这将对人民币形成贬值压力。三是投资差，包括FDI和二级金融市场投资。中国FDI趋于减少，美国FDI受益于关税政策吸引效应而上升，甚至出现2万亿至8万亿投资承诺。这表明全球资本对美趋向增强。而美国股市占全球市值约50%，金融吸金能力强；相比之下，中国金融市场对外开放有限，吸引力偏弱。
此外，还要考虑政策调控因素。人民币汇率并非完全由市场决定，政府调控意图不可忽视。出口成本上升给汇率政策带来一定压力。在关税战形势未明之时，政府采取相对审慎的观望态度。但一旦博弈结果明朗，为稳出口、保就业，政府可能承受一定汇率下调压力。但若贬值过猛，也可能抑制外资流入，需综合权衡。
文章仅作为学术交流，不代表CMF立场。